Vállalatértékelési definíciók

"Az Apple részvényeinek piaci értéke a héten 700 milliárd dollárnál is magasabb volt, ami több, mint Svájc GDP-je." - mutat rá Noel Randewich, a Reuters újságírója egy 2015. februári cikkében.

Cégvezetőként, de egyszerűen csak a gazdasági lapokat böngészve is gyakran olvashatunk ilyen, és ehhez hasonló információkról. De mit is jelent pontosan ez a 700 milliárd dolláros érték?

A vállalatértékelés abban az értelemben nem egy egzakt tudomány, hogy lehetetlen dollárra pontosan megmondani, mennyit ér egy vállalat. A vállalatértékelés során becsléseket végzünk, és arra törekszünk, hogy az alkalmazott egyszerűsítések minél jobban megragadják a valóságot, így nagyságrendileg megbecsülhető, mennyit ér egy vállalat. A vállalatértékelésnek számos felhasználási területe van: többek között segíti a menedzsmentet abban, hogy felmérje, körülbelül milyen áron lenne lehetőség felvásárolni egy versenytársat, vagy akár egy beszállítót a méretgazdaságosságból fakadó előnyök kihasználása, végső soron pedig a magasabb eredményesség érdekében.

Az értéket üzletértéknek, üzleti értéknek vagy fair üzleti értéknek is nevezzük. A fair üzleti érték az az érték, amelyen az értékelés határnapján megfelelően informált és a döntéshozatalban nem korlátozott felek (ún. willing buyers and willing sellers) között az adott társaság vagy üzletrész vonatkozásában adásvételi ügylet köttetne. Ez az ár természetesen eltérhet a tranzakció végső árától.

Egy professzionális vállalatértékelési jelentés értelmezésekor rendkívül fontos, hogy akár egy közgazdasági végzettséggel nem rendelkező szakember is tisztában legyen azzal, hogy a megállapított érték mire vonatkozik.

E tekintetben megkülönböztetjük a:

vállalat fair üzleti értékét és
a saját tőke fair üzleti értékét.

A saját tőke fair üzleti értéke a vállalat tulajdonosainak teljes üzletértékére vonatkozik. Értékelhetünk azonban üzletrészt is, ami egyrészt lehet az üzletrész és a teljes saját tőke értékével arányos, ez az összefüggés azonban nem feltétlenül áll meg minden helyzetben. Vannak olyan szituációk, amelyben a részvények teljes birtoklása "többet ér", mint a egy része.

Ha az egész vállalat üzletértékét nézzük, akkor az már tartalmazza a saját tőke teljes értékét, valamint a vállalat hiteleinek üzleti értékét is.

Az Apple fenti példájában a saját tőkének arra a részére vonatkozik a 700 milliárd dolláros érték, amely a tőzsdén forgalomban van. Ez lehet, hogy a teljes saját tőke érték, de lehet, hogy a saját tőkének csak egy bizonyos hányada (üzletrész értéke).

A továbbiakban a vállalatértékelés legfontosabb definícióit mutatjuk be, hogy ezzel is segítsünk eligazodni a vállalatértékelés nem mindig könnyű gyakorlatában.

Béta (β): A béta a piaci kockázat egyik mérőszáma, egy tőkepiaci eszköz kockázatát egy piaci átlaghoz (indexhez) viszonyítva fejezi ki. Pl. az OTP bétáját kiszámolhatjuk a BUX-hoz képest, de az MSCI World Indexhez képest is.

Egy részvény bétáját úgy számítjuk ki, hogy a piac (index) és a részvény hozamaira egy regressziós analízist végezve megkapunk egy elsőfokú függvényt, aminek meredeksége a béta. Ha egy részvény nagyobb volatilitással (változékonysággal) rendelkezik, mint a piaci átlag, vagyis kockázatosabb részvény, akkor 1 feletti bétával rendelkezik. Ha egy részvény kisebb volatilitással rendelkezik, mint a piaci átlag, vagyis kevésbé kockázatos részvény, akkor 1 alatti bétával rendelkezik. Ha a piaccal pontosan együtt mozog, akkor bétája 1. Ha egy részvény ellentétes irányban mozog, mint a piac (vagyis piaci emelkedés esetén esik, és piaci esés esetén emelkedik), akkor bétája negatív.

C-D

CAPM modell: Capital Asset Pricing Model, Tőkepiaci Árfolyamok Modellje. Segítségével a befektetők számára kiszámíthatóvá válik a befektetések, részvények elvárt hozama. A módszer alapgondolata, hogy a befektetéskor felvállalt kockázathoz mérten elérhető-e az a minimális mértékű hozam, amelyet egy hasonló befektetésből is megkapnának.

CDS felár: A CDS ügylet egy csere (swap) ügylet, amelyben a CDS eladója vállalja, hogy a CDS vásárlója részére a harmadik fél nemfizetése esetén kártalanítást fizet. Például ha a magyar CDS papírok felára évi 5%, az azt jelenti, hogy a vásárló köteles a CDS eladója részére az ügylet névértékének évi 5%-át kifizetni azért, hogy amennyiben a magyar állam az általa kibocsátott állampapír után járó kamatot nem teljesíti (kvázi államcsőd) a CDS eladója ezt megtegye. A CDS ügyletek ezért sokkal inkább hasonlítanak a biztosítási, mint a swap ügyletekhez. A CDS árfolyamát tehát az ország államcsődjének bekövetkezési valószínűsége mozgatja, ezért használják az országkockázat mérőszámaként.

Diszkontráta: A diszkontráta egy %-os érték, amelyet – jelen esetben – a kockázat mérésére használunk. Ha egy 100 Ft könyv szerinti értékű eszköz diszkontrátája 20%, akkor a piaci érték = könyv szerinti érték*(1-diszkontráta). Pl. 100 Ft*(1-0,2)=80 Ft.

Diszkontálás: Egy későbbi időpontban keletkező összeget a jelenre vetítünk vissza azzal, hogy azt egy adott kockázatosságnak megfelelő diszkontrátával (kamatláb) elosztjuk.

D/E arány: A vállalati hitelek és a saját tőke értékének aránya.

E-F

EBIT: Earnings Before Interests and Taxes, magyarul: kamat és adófizetés előtti eredmény, a magyar számviteli kimutatások üzemi/üzleti eredmény kategóriájával egyezik meg (EBITDA-amortizáció).

EBIT margin: Az EBIT és a bevételek %-ban kifejezett aránya.

EBITDA: Az EBITDA (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortisation) a vállalat kamatok, adózás és amortizáció előtti eredménye, azaz tisztán a működésből fakadó eredményt mutatja. A vállalat aktuális üzleti eredményességét tükrözi, mivel független attól, hogy milyen annak tőkeszerkezete (kamatot fizet-e, vagy osztalékot); hogy veszteséges vagy nyereséges-e az adott vagy a megelőző években (az adó változhat a nyereségből leírható előző években felhalmozott veszteségek miatt); és hogy mennyit költött beruházásokra a múltban (értékcsökkenési leírás).

Az EBITDA nem hivatalos eredménykategória, a magyar számviteli szabványokból úgy vezethető le, ha az üzemi/üzleti tevékenység eredményéhez hozzáadjuk az amortizációt.

A mutató használatának további előnye, hogy miután az értékcsökkenési leírás értékét az üzemi eredményhez „visszaadjuk”, a mutató a különböző tárgyi eszköz-igényességű iparágak esetén jobb összehasonlítási lehetőséget nyújt, illetve kiszűri az egyes vállalatok által alkalmazott eltérő értékcsökkenési leírási módokból eredő különbségeket.

EBITDA margin: Az EBITDA és a bevételek %-ban kifejezett aránya.

Explicit és implicit periódus: A vállalat életciklusát az értékelés szempontjából két periódusra szokás bontani: az egyik az explicit, a másik az implicit periódus. Tartósan a versenyszférában nem lehet többletjövedelmet realizálni, egy idő után minden vállalat növekedési korlátba ütközik, és stabil növekedési pályára áll. Az innen számítandó, hosszú távú periódus az implicit szakasz. Az ez előtti, azaz a növekedési korlát eléréséig tartó időszak az explicit periódus.

Fair üzleti érték: Az a valószerű érték, amin az értékelés határnapján megfelelően informált és a döntéshozatalban nem korlátozott felek (ún. willing buyers and willing sellers) között az adott társaság vagy üzletrész vonatkozásában adásvételi ügylet köttetne. Fair üzleti értéke lehet az egész vállalatnak, de egy üzletrésznek is.

H-J

Hitelező elvárt hozama: Más megközelítésből: az idegen tőke költsége. Azt mutatja meg, hogy a hitelező mekkora hozamot vár el a kockázatvállalása fejében. A hitelező elvárt hozama – a hitelek szerződéses feltételeiből fakadó biztonságnak köszönhetően – alacsonyabb, mint a saját tőke hozama.

Jelenérték (PV): A pénz időértékét és kockázatosságát kifejező fogalom.

K-L

Korrigált saját tőke módszer: A saját tőke értékelésének egy eszköz-alapú értékelési módszere. A saját tőke korrigált értéke az eszközök könyv szerinti és piaci értékének különbségéből következik.

+ Eszközök könyv szerinti értéke

- Kötelezettségek könyv szerinti értéke

- Passzív időbeli elhatárolások könyv szerinti értéke

= Saját tőke könyv szerinti értéke

+ Eszközök piaci (likvidációs) értéke

- Kötelezettségek könyv szerinti értéke

- Passzív időbeli elhatárolások könyv szerinti értéke

Saját tőke korrigált értéke (saját tőke értéke)

Könyv szerinti érték: A vállalat egy adott eszközének a mérlegben feltüntetett értéke. Kalkulációja a következőképpen történik: bekerülési érték – amortizáció.

Likvid eszközök: A likvid eszköz egy olyanpénzeszköz, amelyet könnyedén, különösebb tranzakciós költségek nélkül pénzzé lehet tenni (pl.: készpénz, látra szóló bankbetét).

Lineáris regresszió: Statisztikai előrejelző módszer. Két változó közt lineáris kapcsolatot feltételezve a lineáris regresszió segítségével az egyik (magyarázó) változó segítségével becslést készítünk a másik (magyarázott) változó értékére vonatkozóan.

M-N

Maradványérték: Az implicit időszakra jutó vállalatérték. Az intenzív növekedési szakaszt (explicit időszak) követően a DCF modellben azt feltételezzük, hogy a vállalat által termelt jövedelmek örökjáradék szerűen realizálódnak tovább. Ez a maradványérték.

MRP: Market Risk Premium, Piaci (részvény) Kockázati Prémium. Az a hozam, amit a befektetők a kockázatmentes befektetések hozamán felül elvárnak.

NOPLAT: Net operating profit less adjusted taxes. Adózás utáni működési eredmény. Számításához az EBITDA-ból kell levonni az adófizetési kötelezettségeket.

P-S

Passzív időbeli elhatárolások: A passzív időbeli elhatárolás a mérlegben olyan forrás jellegű tétel, amely a tárgyidőszak bevételeit és ráfordításait helyesbíti, az összemérés számviteli elvének megfelelően. A passzív időbeli elhatárolások a vállalkozás eredményét csökkentik, azáltal, hogy

· a még nem elszámolt, de a tárgyidőszakot illető költségek összegét számba veszik (például: tárgyidőszakra járó fizetendő bérleti díj, amit csak a következő évben kell kifizetnie a társaságnak) vagy

· a már befolyt, de nem a tárgyidőszakot illető bevételek összegét csökkentik (például kapott kamat, amely a következő évet érinti).

Piaci (likvidációs) érték: Az adott eszköz értékesítésekor a piacon az azért kapható tényleges ár.

Saját tőke értéke: A cég tulajdonosaira jutó érték a vállalatból (a többi a hitelezőké), azaz a vállalatérték és a hitelek értéke közti különbség. A vállalat összes részvényének, üzletrészének értékével egyezik meg.

T-W

Tulajdonos elvárt hozama: Vagy más megközelítésből: a saját tőke „költsége”. Azt mutatja meg, hogy a tulajdonos mekkora hozamot vár el a kockázatvállalása fejében.

Vállalatérték: Cégérték, a vállalat teljes értéke, amely a saját tőke értékéből és a hitelek értékéből tevődik össze. A tulajdonosokra és a hitelezőkre jutó érték összesen.

Vállalati szabad pénzáramlás (FCFF): Free Cash-Flow to Firm. Az a pénzmennyiség, amelyet a vállalat az eszközeinek működtetéséből generál. Ez a forrás befektetések után értendő, a vállalat tulajdonosai és hitelezői között szabadon felosztható.

WACC: A vállalat finanszírozói (tulajdonosok és hitelezők) a befektetett pénzükért cserébe hozamot várnak el attól függően, hogy milyen kockázatos az adott vállalat tevékenysége. A tulajdonosok elvárt hozama a legtöbb esetben magasabb, mint a hitelező elvárt hozama. A súlyozott átlagos tőkeköltséget a hitelező és a tulajdonos tőkeköltségének részesedés szerinti súlyozással számolt átlagos hozama jelenti, képlete a következő:

WACC = hitelek értéke*hitelezők elvárt hozama + saját tőke értéke*tulajdonos elvárt hozama